原標(biāo)題：資產(chǎn)證券化：旅企融資渠道的新探索

　　近日，青島極地海洋世界有限公司作為原始權(quán)益人的“鑫沅資產(chǎn)-海昌海洋公園入園憑證資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”獲深圳證券交易所（以下簡(jiǎn)稱深交所）通過。該計(jì)劃以入園憑證為基礎(chǔ)資產(chǎn)，把海洋公園合法持有的電子門票和紙質(zhì)門票等對(duì)應(yīng)的收費(fèi)權(quán)進(jìn)行證券化。這是國(guó)內(nèi)首單海洋公園景區(qū)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目。

　　隨著大眾旅游時(shí)代的到來(lái)，許多企業(yè)看好商機(jī)，不斷對(duì)旅游行業(yè)加大投資。但是，由于旅游企業(yè)存在投資大、資金回收周期長(zhǎng)、資金不足、融資難等問題，開辟新的融資渠道，創(chuàng)建新的融資平臺(tái)，成了許多旅游企業(yè)迫切而現(xiàn)實(shí)的需求�！百Y產(chǎn)證券化”便成為旅游企業(yè)可選擇的新的融資渠道。

　　支持旅游企業(yè)撬動(dòng)金融資源

　　今年5月，國(guó)內(nèi)首單“互聯(lián)網(wǎng)+旅游”資產(chǎn)證券化產(chǎn)品——“華泰-攜程金融拿去花第一期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”（以下簡(jiǎn)稱攜程專項(xiàng)計(jì)劃）在深交所發(fā)行。深交所固定收益部資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人卞超說：“攜程專項(xiàng)計(jì)劃是深交所在旅游行業(yè)的又一固定收益產(chǎn)品創(chuàng)新，為優(yōu)質(zhì)旅游企業(yè)融資提供了有益借鑒。”

　　中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行創(chuàng)新部開發(fā)處處長(zhǎng)張程認(rèn)為，對(duì)商業(yè)資本來(lái)說，由于自身利益驅(qū)動(dòng)，資金往往流向利潤(rùn)高的熱門行業(yè)�；貓�(bào)周期長(zhǎng)的旅游項(xiàng)目，常常不被商業(yè)資本看好，融資機(jī)會(huì)相對(duì)較少。通過資產(chǎn)證券化的途徑，增加融資渠道也不失為一個(gè)好辦法。

　　近年來(lái)，旅游業(yè)逐漸成為促進(jìn)我國(guó)消費(fèi)升級(jí)、推動(dòng)第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要領(lǐng)域。國(guó)家相關(guān)部門相繼出臺(tái)了一系列政策，明確了相關(guān)管理制度，并鼓勵(lì)社會(huì)主體以旅游業(yè)相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行融資，為旅游資產(chǎn)證券化快速發(fā)展注入活力。

　　2009年12月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《國(guó)務(wù)院關(guān)于加快發(fā)展旅游業(yè)的意見》，提出加大對(duì)旅游企業(yè)的金融支持，拓寬旅游企業(yè)融資渠道；2012年2月，中國(guó)人民銀行等7部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)金融支持旅游行業(yè)加快發(fā)展的若干意見》，鼓勵(lì)發(fā)展旅游景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)質(zhì)押和景區(qū)門票收入權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)；2014年8月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于促進(jìn)旅游業(yè)改革發(fā)展的若干意見》，提出加強(qiáng)債券市場(chǎng)對(duì)旅游企業(yè)的支持力度，發(fā)展旅游項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，拓寬旅游企業(yè)的債務(wù)融資渠道；2015年8月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)旅游投資和消費(fèi)的若干意見》，首次在國(guó)家文件中強(qiáng)調(diào)積極發(fā)展旅游投資項(xiàng)目資產(chǎn)支持證券化產(chǎn)品；2016年12月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于印發(fā)“十三五”旅游業(yè)發(fā)展規(guī)劃的通知》，提出積極推進(jìn)權(quán)屬明確、能夠產(chǎn)生可預(yù)期現(xiàn)金流的旅游相關(guān)資產(chǎn)證券化……

　　正是在這一系列政策的刺激下，越來(lái)越多的旅游資產(chǎn)證券化項(xiàng)目在國(guó)內(nèi)誕生：歡樂谷主題公園入園憑證專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、廣州長(zhǎng)隆主題公園入園憑證專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、齊魯資管北京八達(dá)嶺索道乘坐憑證資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃、云南文產(chǎn)巴拉格宗入園憑證資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃、曼聽公園資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃、農(nóng)銀穗盈-建投匯景-華山景區(qū)服務(wù)費(fèi)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃、鏡泊湖景區(qū)2017年第一期觀光車船乘坐憑證資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃等一系列資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行。

　　讓“沉淀”資產(chǎn)“活”起來(lái)

　　“已發(fā)行的旅游資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，除攜程專項(xiàng)計(jì)劃基礎(chǔ)資產(chǎn)償付來(lái)源為旅游消費(fèi)分期應(yīng)收賬款外，其余基礎(chǔ)資產(chǎn)償付來(lái)源均為特定期間的原始權(quán)益人未來(lái)經(jīng)營(yíng)性收入現(xiàn)金流，包括入園憑證、車船乘坐憑證、索道、演出收入等。通過這種新模式盤活旅游企業(yè)的‘沉淀’資產(chǎn)，真正讓資金‘活’起來(lái)。”卞超說。

　　2016年4月，深交所發(fā)行的“云南文產(chǎn)巴拉格宗入園憑證資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”（以下簡(jiǎn)稱巴拉格宗ABS）就是一個(gè)成功案例，同時(shí)也是旅游扶貧的示范項(xiàng)目。該景區(qū)一直以來(lái)因資金不足無(wú)法大規(guī)模開發(fā)，造成旅游產(chǎn)品和服務(wù)吸引力不足，游客人數(shù)止步不前，景區(qū)內(nèi)及周邊村民創(chuàng)增收入受到限制。

　　巴拉格宗資產(chǎn)證券化的發(fā)行為該公司解決了融資難的問題。公司把募集資金投入到峽谷生態(tài)觀光區(qū)、巴拉文化體驗(yàn)區(qū)等項(xiàng)目中，大大加快了景區(qū)的開發(fā)建設(shè)工作，吸引眾多參觀游客前來(lái)游玩，人數(shù)急劇攀升。景區(qū)的快速發(fā)展也為當(dāng)?shù)刎毨罕娞峁┝舜罅烤蜆I(yè)機(jī)會(huì)，讓他們?cè)黾恿酥苯咏?jīng)濟(jì)收入。

　　財(cái)政部PPP中心專家趙紅說：“在我國(guó)的很多地區(qū)都有巴拉格宗這樣的情況。有優(yōu)質(zhì)的旅游資源，但是卻由于資金問題，不能得到有效開發(fā)。利用資產(chǎn)證券化這一手段，可以有效將景區(qū)自身稟賦變?yōu)榭沙掷m(xù)開發(fā)的旅游資產(chǎn)，為地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展引入內(nèi)生增長(zhǎng)活力，使貧困地區(qū)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展成為可能。”

　　“少數(shù)民族地區(qū)、西部地區(qū)等旅游項(xiàng)目開發(fā)，可以以旅游景區(qū)、人文資源等優(yōu)質(zhì)的資源為標(biāo)的，向公開市場(chǎng)直接性融資，以實(shí)現(xiàn)貧困地區(qū)與發(fā)達(dá)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)互動(dòng)。巴拉格宗景區(qū)的案例，可作為貧困地區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展的先行方案�！敝袊�(guó)科學(xué)院旅游研究與規(guī)劃中心總規(guī)劃師寧志中表示。

　　據(jù)了解，根據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實(shí)踐，目前國(guó)內(nèi)旅游企業(yè)開展資產(chǎn)證券化有3種模式：未來(lái)收入模式，基礎(chǔ)資產(chǎn)為權(quán)利憑證，實(shí)質(zhì)以旅游景區(qū)或設(shè)施運(yùn)營(yíng)主體在特定期間內(nèi)因銷售票證或提供旅游服務(wù)產(chǎn)生的收入現(xiàn)金流作為基礎(chǔ)資產(chǎn)還款來(lái)源的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目；應(yīng)收賬款模式，基礎(chǔ)資產(chǎn)為應(yīng)收賬款債權(quán)或保理合同債權(quán)，以消費(fèi)者在旅游服務(wù)平臺(tái)使用旅游類產(chǎn)品進(jìn)行旅游賒購(gòu)或消費(fèi)分期時(shí)所形成的應(yīng)收賬款債權(quán)或保理合同債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)；類REITs（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金）模式，基礎(chǔ)資產(chǎn)可為私募基金份額、信托受益權(quán)或“股權(quán)+債權(quán)”，實(shí)質(zhì)是以旅游景區(qū)或設(shè)施未來(lái)持續(xù)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流以及其期末處置價(jià)值作為基礎(chǔ)資產(chǎn)還款來(lái)源的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，是基于旅游項(xiàng)目整體權(quán)益的類REITs產(chǎn)品。

　　亟需持續(xù)發(fā)力破解資本風(fēng)險(xiǎn)

　　談及旅游項(xiàng)目資產(chǎn)證券化目前所面臨的主要問題，卞超介紹，“旅游資產(chǎn)證券化主要存在著4個(gè)主要問題：一是合法合規(guī)性問題，風(fēng)景名勝區(qū)或自然景區(qū)門票資產(chǎn)證券化由于收支兩條線的原因存在極大操作難度；二是基礎(chǔ)資產(chǎn)及相關(guān)資產(chǎn)權(quán)屬，基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及的收費(fèi)權(quán)、應(yīng)收賬款等通常存在質(zhì)押等權(quán)利負(fù)擔(dān)，在資產(chǎn)證券化操作中需要解除基礎(chǔ)資產(chǎn)這些負(fù)擔(dān)；三是主體持續(xù)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)收入資產(chǎn)證券化持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存在風(fēng)險(xiǎn)；四是現(xiàn)金流預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，旅游資產(chǎn)證券化的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)會(huì)受到淡旺季、客流量、收繳率等因素的影響，存在一定的偏差或不確定性。

　　“要完善旅游企業(yè)開展資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)和相關(guān)政策。加強(qiáng)統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，對(duì)國(guó)內(nèi)可以開展證券化的旅游資源和資產(chǎn)進(jìn)行系統(tǒng)分析，歸類管理，明確融資責(zé)任主體。針對(duì)旅游資產(chǎn)的權(quán)屬、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓登記、相關(guān)資產(chǎn)管理、權(quán)益轉(zhuǎn)讓審批等環(huán)節(jié)，明確具體的配套政策，支持旅游企業(yè)開展資產(chǎn)證券化融資。對(duì)于涉及負(fù)面清單的資產(chǎn)無(wú)法開展證券化，可將景區(qū)內(nèi)現(xiàn)金流穩(wěn)定的索道、游覽車等收入考慮證券化。”中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公司債券監(jiān)管部相關(guān)負(fù)責(zé)人說。

　　趙紅說：“可以進(jìn)一步引導(dǎo)旅游企業(yè)合理融資，鼓勵(lì)開展權(quán)益型資產(chǎn)證券化。由于旅游景區(qū)資產(chǎn)證券化多依靠未來(lái)收入型的融資，在開展資產(chǎn)證券化融資時(shí)，需要考慮景區(qū)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)、其他貸款或融資限制等情況，避免重復(fù)融資。鼓勵(lì)權(quán)益型資產(chǎn)證券化或類REITs開展，打破剛性兌付。同時(shí)，引導(dǎo)旅游企業(yè)將募集資金用于景區(qū)的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)，支持旅游景區(qū)做大做強(qiáng)。同時(shí)，旅游企業(yè)應(yīng)當(dāng)借資產(chǎn)證券化之機(jī)提升旅游業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，實(shí)現(xiàn)旅游業(yè)又好又快地健康持續(xù)發(fā)展�！�

　　“完善中介服務(wù)體系，繼續(xù)強(qiáng)化全面風(fēng)險(xiǎn)管理理念。關(guān)注證券化過程中的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、會(huì)計(jì)和稅收風(fēng)險(xiǎn)、銷售風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及信用風(fēng)險(xiǎn)等。同時(shí)，關(guān)注旅游業(yè)的特殊風(fēng)險(xiǎn)以及行業(yè)脆弱性，及早在設(shè)計(jì)具體方案時(shí)體現(xiàn)對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和評(píng)價(jià)，并未雨綢繆地作好對(duì)策安排。”卞超表示，深交所將積極運(yùn)用各類創(chuàng)新型融資工具支持新經(jīng)濟(jì)企業(yè)發(fā)展，推動(dòng)旅游消費(fèi)領(lǐng)域健康發(fā)展，多渠道服務(wù)居民消費(fèi)升級(jí)。